세스 클라만은 억만장자 가치 투자자로, 보스턴의 바우포스트 그룹에서 거의 300억 달러의 자산을 운용하고 있다. 그는 레버리지를 싫어하고, 위험 관리를 중시하며, 투자 과정에서 일련의 규칙과 원칙을 고수한다. 브루스 그린왈드는 "Value Investing: From Graham to Buffett and Beyond(번역서: 가치 투자)"에서 한 장을 할애해 클라만의 투자 철학을 자세히 소개하고 있다.

위험 관리 우선

손실 가능성이 없는 10%의 수익이 실질적인 자본 손실 가능성이 있는 15% 기대 수익보다 위험 조정 기준에서 더 매력적일 수 있다. 또한 수익의 맥락에서 위험을 고려해야 한다... 클라만은 투자 전략으로 무차입 공매도를 사용하지 않는다. 매도 포지션의 무제한 손실 위험이 높아지는 경우를 싫어하기 때문이다. 그 대신 시장 하락에 대비해 주가지수의 풋옵션을 매수해 놓는 쪽을 택한다. 이 전략은 보험에 들어두는 것처럼, 시장 상승 시에는 수익률이 약간 줄어들지 모르지만, 시장 하락 시에는 어느 정도 보호 수단이 되어준다.

사소하게 보일지 모르지만, 클라만 만큼 위험을 싫어하는 투자자는 거의 찾아볼 수 없다. 특히 2016년 미국 대통령 선거 이후 시작된 엄청난 강세장에서처럼 시장 변동성이 낮은 시기에는 시장 참여자들이 상황에 안주하게 되고, 시장에 누적될 수 있는 체계적 위험을 알아채지 못하는 경향이 있다. 그렇게 되면 현재의 상황이 너무 과도하게 미래까지 이어질 것이라고 예상하게 되고, 특히 펀드 매니저들 사이에 경쟁이 심한 전문 투자자들 사이에는 더 그렇다.

절박한 매도자

클라만은 주식 및 채권 시장이 정상적인 매수 및 매도 환경에서 벗어나는 상황을 찾아내 승산을 자기 쪽으로 높이려고 노력한다. 그가 가장 중점적으로 보는 특징은 소위 ‘절박한 매도자’가 등장하는 상황이다. 클라만은 절박한 매도자를 ‘경제 이외의 이유로 매도에 나서는 사람들’이라고 부른다. 절박한 매도자는 여러 상황에서 등장한다. 대표적인 경우가 주식이 주요 주가지수에서 퇴출되는 상황이다. 그렇게 되면 주식을 보유하던 투자자들이 주식을 시장에 팔아버린다. 각종 펀드들 역시 해당 기업의 펀더멘탈을 전혀 고려하지 않고, 단순히 주가지수에서 빠진다는 사실만으로 매도에 나선다.

추세 추종 및 프로그램 매매 투자 전략이 인기를 얻어 확산되면서, 시장에서 절박한 매도량이 분명히 증가했다. 주식이 S&P 500에서 퇴출되는 상황은 해당 기업이 견고함에도 불구하고 투매를 일으킬 수 있는 좋은 사례다. 다른 사례로는 모기업에서 분사된 기업의 주식이다. 그렇게 되면 (인가서 상으로 그런 주식을 보유할 수 없게 되어 있는) 펀드들이 해당 주식을 매도할 수밖에 없다.

실종된 매수자

절박한 매도자가 많아질수록 반대편에는 해당 주식을 사려는 매수자가 나타나지 않는 상황이 빚어질 수 있다. 워런 버핏이 말한 유명한 말처럼, "30분 동안 포커를 치면서도 아직 누가 호구인지 모른다면, 바로 자신이 호구다." 클라만은 이 말을 바꿔, 입찰에 참여한 다른 모든 사람들이 자기보다 더 많이 알고, 더 낮은 이자로 돈을 빌릴 수 있는 상황을 절대 바라지 않는다고 말한다. 그렇게 되면 그 자산을 보유할 이유가 없기 때문이다.

즉, 주식을 사려는 사람이 적을수록 더 좋다는 말이다. 때문에 소외된 비인기 기업의 주식 또는 부실기업의 채권에서 가치 투자 기회가 나타나는 이유며, 인기 성장주에는 가치 투자 기회가 거의 희박한 이유다. 여기서 명심해야 할 중요한 점은 인기와 비인기는 시간이 흐르면서 변하게 된다는 것이다. 6개월 전에는 아무도 말하는 사람이 없던 가치주에 점점 더 많은 투자자들이 모여들면서 갑자기 주가가 상승하기 때문이다. 그런 이유로, 특정 주식에 지나치게 집착하지 말고, 항상 새로운 미지의 분야를 훑어봐야 한다.

자료 출처: Stepan Lavrouk, “The Investment Philosophy of Seth Klarman”